Globální úspěch BHS Option Income Fund

Option Income Fund (OIF) ze skupiny fondů, které nabízí BH Securities vykázal za loňský rok 2022 čisté zhodnocení +6,05 %, zatímco populární index S&P 500 ztratil na své hodnotě -19,44 % ve stejném sledovaném období. Štěpán Křeček položil pár otázek portfolio manažerům tohoto fondu Martinu Hejdovi a Jiřímu Javorníkovi, kteří se ujali jeho správy právě na začátku roku 2022. Jak by zhodnotili svou činnost v tomto nelehkém roce a jaké mají další plány je možné se dozvědět z následujícího rozhovoru.

ŠK: Ahoj kluci, gratuluji k úspěchu při správě fondu! Jak vy sami hodnotíte celý minulý rok?

MH: Když jsem se ve 2. polovině roku 2021 sešel se Zdeňkem Lepkou (ředitelem BH Securities), bavili jsme se o možné partnerské spolupráci, která se týkala správy aktiv ve spolupráci s Jefferies Group (investiční skupina patřící do americké TOP 10). Jefferies Group jsem totiž původně oslovil s naší investiční strategií a oni si vyžádali množství materiálů jako např. detailní popis strategie, rizikový profil, přístup k řízení rizika a další materiály v rámci jejich onboarding procesu. Následně, na základě prokazatelné výjimečnosti naší investiční strategie, potvrdili zájem o spolupráci a podepsali jsme Term Sheet, který se týkal spolupráce tzv. vzdálené správy (Separately Managed Account), prostřednictvím jejich „First Loss“ platformy. Zdeňka strategie také zaujala a po opakovaných setkáních nám nabídnul správu podfondu Option Income. Tuto výzvu jsme přijali a od 13.1.2022 jsme strategii začali uplatňovat v podfondu.

JJ: Pokud byla pro Martina výzva podílet se na práci v BHS obecně, tak pro mě byla výzvou zcela konkrétní práce spravovat prostředky v opčním fondu, tedy obchodovat s derivátovými investičními nástroji, s kterými mám vlastní dlouholetou obchodní praxi. Své zkušenosti a postřehy také shrnuji a sdílím veřejně na svém veřejném blogu www.dobretrejdy.com.

ŠK: O jaké investice se v takto zaměřeném fondu vlastně jedná?

MH: Jako podkladové aktivum volíme akciové tituly, které jsou zahrnuty v indexu S&P 500. Je to především z důvodu jejich ceny (vybíráme si výhradně tituly s cenou nad 40 USD), likvidity a objemu obchodu. Akcie musí být také dostatečně volatilní, neboť právě volatilita tvoří potenciál našeho zisku. Kromě jedinečnosti naší strategie je nedílnou součástí řízení rizika, které vyhodnocujeme na hodinové/denní bázi a pracujeme s tzv. Value At Risk (historický VaR) na úrovni 99,5 %. Právě jasně definované a předem známé riziko, tedy konkrétní znalost možného prodělku každého realizovaného obchodu, je to, co nás odlišuje. Dalším nedílným faktorem úspěchu je skutečnost, že v každém realizovaném obchodě se 100 % zajišťujeme proti nenadálým propadům trhu. Tento přístup samozřejmě vyžaduje náklady na zajištění a snižuje maximální potenciál zisku, ale protože jsme nastaveni spíše konzervativně, tak se nám tento přístup v roce 2022 významně vyplatil. 

JJ: Není asi důležité podrobně popisovat, v čem tkví podstata derivátových obchodů, nicméně jsme k obchodování přistoupili s jasně definovanými strategiemi a předem definovaným rizikem. Strategie jsou postaveny na bázi delta neutrality opčních kontraktů a poznání, že existují situace, kdy nejsou tyto deriváty správně oceněny. Na rozdíl od akcií, kde poznání, že některý titul je aktuálně levnější, než je jeho skutečná hodnota, může vyžadovat značně namáhavou analytickou práci, neboť deriváty vykazují téměř nepřetržité odchylky od nějaké férové ceny. Rozdíl mezi očekáváním a skutečnou realitou se pak dá pomocí derivátů a jejich kombinací skutečně obchodovat.           

ŠK: Jaký tedy byl rok 2022 a jak jste jej zvládli?

MH: Jedním slovem – náročný. Začali jsme obchodovat v lednu 2022, na historických maximech akciového trhu. Bezprecedentní a anomální rally akcií, která následovala po krátkodobém propadu trhu (způsobeným covidovou krizí) v březnu 2020, skončila právě na konci roku 2021. V tu chvíli jsme pozvolně začali realizovat první obchody, které byly nastaveny na další růst. Jen díky kategorickému přístupu k zajišťování se proti nenadálým výkyvům na trhu jsme neprodělali. Nekorelace s trhy je naší ultimátní předností, díky níž můžeme klidně spát nejen my, ale i náš investor.

JJ: Lepší okamžik pro start jsme si ani nemohli přát (ironický úsměv). Protože obchodujeme prozatím pouze americké trhy a tituly obsažené v akciovém indexu S&P 500 a na ně navázané deriváty, je tento index pro nás benchmarkem. První obchody jsme totiž otevřeli v polovině ledna 2022 a od této doby ztratil index S&P 500 do konce roku zhruba 1000 bodů, tedy asi 20 % své hodnoty (v mezidobí trh dokonce vyklesal až o 1300 bodů). Použité obchodní strategie fondu jsou založeny na pohybech podkladů kterýmkoliv směrem, pro některé z aplikovaných strategií ale není příliš vhodné, když se trhy podkladů značně pohnou v jednom z těchto směrů a v těchto úrovních zůstanou delší než předpokládanou dobu, to bylo přesně období našeho startovacího působení v roce 2022. Takže ano, rok 2022 byl opravdu náročný a jestli bych si mohl něco přát, tak aby se již neopakoval, doufám, že se mnou budou nejen kolegové z BHS, ale i investoři, souhlasit. Nicméně ukázalo se, že realizované obchody ve fondu měly svůj smysl a uplatněné strategie jsou životaschopné i v tak náročných podmínkách roku 2022.  

Graf vývoje hlavního indexu SPX

ŠK: Předpokládali jste průběžný vývoj celého roku 2022?

MH: I přes vlastní emoce a názor kam bude trh směřovat, v krátkém několikaměsíčním období, se při otevírání obchodních pozic nesnažíme o predikci dalšího vývoje. Jednoduše řečeno, naše pozice může být otevřena v jakémkoli rozpoložení trhu a budoucí vývoj akciového podkladu by neměl mít vliv na náš budoucí realizovaný zisk, resp. ztrátu. V tom spočívá jedinečnost našeho přístupu, tedy zůstat neutrální k dění na trzích a tím si zajistit nekorelovanou výnosnost (vůči trhu). Nicméně, takto dramatický vývoj a propad trhu jsem rozhodně nepředpokládal. Když jsem si pak v polovině roku vykreslil na grafu ETF SPY klesající kanál (pozn.: který od té doby fungoval až do dubna 2023), zůstal jsem po polovině roku 2022 už jen pesimistou, který nevěřil ve výrazný obrat akciového trhu. S Jirkou jsme dále vedli polemiku a argumentovali jsme si navzájem proč a na základě čeho by mohl pokračovat klesající trend nebo naopak nastat nějaká pozitivní změna. Pamatuji si na můj konkrétní rozhovor s Jirkou, z října 2022. Zrovna jsme seděli v kavárně v Olomouci a opět jsme diskutovali nad trhy, a také nad možnou úpravou strategie, když Jirka prohlásil: „Když se mě někdo z mých známých zeptá, co si myslím o dalším vývoji trhu, tak řeknu, že NIC“. (smích). Od té doby jsme s Jirkou o situaci na trhu již více nemluvili...

JJ: Přestože se nesnažím predikovat, kam se trhy pohnou v budoucnosti, mám vždy nějaký vnitřní názor, co by se asi mohlo stát a v jakém rozpoložení se trhy aktuálně nacházejí. Byl jsem, na rozdíl od Martina, spíše optimistou, který věřil, že ke konci roku dojde k zotavení trhů a tato má interní představa se nevyplnila v takovém rozsahu, v jakém jsem předpokládal. Znamenalo to tak, že některé použité strategie nevydělaly tolik, kolik jsem si představoval, jiné obchody naopak vydělaly více, než bylo plánováno. Převedeno do řeči čísel, například strategie na bázi delta neutrality, které měly být pilířem zhodnocení podfondu, nakonec přispěla k celkovému profitu pouze z 15 %, to je ale důsledek okolností, které na trzích nastaly a kterým jsme se museli přizpůsobit. 

Vývoj indexu SPX v roce 2022 

ŠK: Jste spokojeni s výsledky?  

JJ: Mohlo by se zdát, že vzhledem okolnostem na trzích v roce 2022 bych mohl být spokojen. Přestože bych uplynulý rok mohl zařadit mezi nejtěžší obchodní období, které jsem jako trader prožil (finanční krize 2008-2009, covidové jaro 2020 a nyní „inflačně-energetická“ krize 2022) a vymlouvat se na nelichotivé podmínky na trzích, spokojen v žádném případě nejsem. Dalo by se nyní říct, že mnoho věcí se mohlo udělat jinak, nicméně toto jsou všechno jen pohledy do „zpětného zrcátka“, které nelze nijak zpětně korigovat, zůstala nám tak alespoň další velká obchodní zkušenost a varování, že nelze nikdy nic podcenit. Pokud bych chtěl tento pocit více rozpitvat, tak spokojen jsem s výsledkem zhodnocení podfondu s přihlédnutím k okolnostem, jaké na trzích panovaly v roce 2022, ale nejsem spokojen se způsobem, jakým bylo toto kladné číslo dosaženo.  

MH: Chtěl jsem nejdříve reagovat jednoznačně pozitivně, tedy že jsem s výsledkem rozhodně spokojený. Ale poté co řekl Jirka mu musím dát za pravdu. Našim investorům jsme doručili čistý výnos 6,05 %. Ale původně jsme měli interní cíl (bez ohledu na výnosový cíl podfondu) nastavený na čistý výnos 8+ %. Bohužel silně negativní vývoj trhu nám zvyšoval náklady na zajištění (proti výkyvům trhu) a kvůli tomu byl doručený výnos menší. Ano, porazili jsme trh, když index S&P 500 ztratil -19,44 % a podobně dopadla většina globálních fondů zaměřených na akciový trh (dle společnosti Aurum, sledující přes 3.500 globálních fondů s celkovým objemem AUM 3 biliony dolarů), ale to nemůže být naší útěchou. Zůstáváme však skromní a dále se soustředíme především na ochranu kapitálu našich investorů prostřednictvím kritické kontroly rizika, ale je pro nás výzvou hledat nové cesty pro další navyšování výnosu.

Vývoj fondu BHS Option Income Fund v roce 2022 (srovnání s vývojem indexu SPX)

ŠK: Jak vidíte rok 2023?

MH: Zůstávám pesimistou, neboť pozitivní fundamentální zprávy nepřicházejí, naopak čím dál více převažuje negativní sentiment, především ze strany institucionálních investorů. Zkrátka nevidím příliv dostatečně pozitivních ekonomických zpráv, které by znamenaly brzký razantní obrat do růstu akciového trhu. Bez ohledu na mé pesimistické nastavení zůstává naším základním heslem a přístupem ke správě svěřených prostředků ochrana kapitálu, čili soustředíme se především na to jak neprodělat. Aktuálně vstupujeme do obchodních pozic, kde se pravděpodobnost ztráty pohybuje na úrovni menší než 0,1 %. 

JJ: Jsem opět mírný optimista. Inflace nakonec poleví, úrokové sazby jsou těsně před svým vrcholem, válečné konflikty jsou v jakési „rozvleklé fázi“ a ceny energií hlásí opatrný návrat bývalé stability, toto vše již myslím trhy absorbovaly a odrážejí. Zcela jistě přijdou korekce, nebudou ale nyní již tak dramatické, jako v roce 2022, myslím, že investoři čekají na tyto lokální propady jako na příležitost k dobrým nákupům, a nikoliv jako na další těžké rány pro svá portfolia, je to ale jenom můj názor, názor mírného optimisty. Toto prostředí by pak mělo vyhovovat tradingovým strategiím a pozicím, které hodláme v podfondu realizovat. Výhodou derivátových obchodů je možnost volit jejich nasazení podle aktuální situace na trzích nebo jejich možného vývoje. Letošní rok tak bude pro nás opět rokem zvýšené volatility, nicméně jako portfolio manažer OIF již nyní nepředpokládám tak hektické výprodeje jako v minulém roce nebo naopak neočekávám nijak výrazně dramatické růsty díky setrvávající horší makroekonomické situaci na trzích, na kterých umisťujeme své obchody, tomuto budeme přizpůsobovat své investiční postupy.  

ŠK: Co byste vzkázali investorům?

MH: Investoři nebo jejich správci by měli nahlížet na námi spravovaný opční podfond jako na vhodnou alternativu pro umístění sekundární investiční alokace. Investice je vhodná pro investory, kteří se neženou za maximálním výnosem, ale soustředí se především na udržení hodnoty svých prostředků. Zájem o spolupráci ze strany finančního giganta jako je Jefferies Group (americká investiční skupina), kterou jsem zmiňoval v úvodu rozhovoru nebo doručený výnos v roce 2022 jsou prokazatelnými signály, že máme svěřené finance investorů pod kontrolou a prostřednictvím aktivního přístupu k řízení rizika zůstáváme imunní vůči situaci na akciovém trhu. 

JJ: Portfolio manažer investičního fondu umisťujícího své investice na finančních trzích nemůže investorům na otázku zhodnocení vložených prostředků odpovědět žádným konkrétním slibem, z principu. Výkon jím pořízených investic je odrazem jevů, které se přihodí v budoucnosti a je jen na něm, jakou těmto jevům přiřadí pravděpodobnost. Slíbit lze jediné, maximální snahu o zhodnocení svěřených peněz za přiměřeného rizika s pocitem, že tento slib není jen prázdnou bezobsažnou frází. Můj vzkaz investorům by pak měl být o trpělivosti, důvěře a pokorné víře v naše schopnosti. 

ŠK: Jaké máte plány pro letošní rok?

MH: Chceme se i nadále soustředit na kontrolu rizika. Kromě toho budeme uplatňovat stále nové přístupy pro krátkodobé vstupy na trh za účelem získávání drobných, ale jistých zisků. I nadále zůstáváme bez emocí, i díky tomu, že naše obchodování není uskutečňováno na denní bázi (diskrečně), ale děje se výhradně na základě aktuální volatility, kde spouštěčem k obchodování jsou zpravidla zjištěné rozdíly (arbitráž) mezi předpokládanou a reálnou hodnotou derivátu podkladového aktiva, jak již dříve zmiňoval Jirka. Navíc se budeme snažit o aktivní komunikaci a setkávání se s investory, abychom činili osvětu a poukazovali na rozdílnost v přístupu ke správě svěřených prostředků.

JJ: Přesvědčit investorskou veřejnost, že má smysl investovat do takto zaměřeného investičního fondu. Máme totiž další obchodní nápady, jak dosahovat přiměřeného zhodnocení a chceme rozšířit investování prostředků do dalších typů investičních nástrojů a z nich odvozených derivátů. Na řadu zcela jistě přijdou cenné papíry s pevným výnosem nebo strukturované investiční produkty a další typy investic. Je skvělé, že máme mnohem více nápadů než momentálních možností, jak tyto nápady realizovat. Každou obchodní myšlenku je totiž zapotřebí otestovat a podrobit důkladné analýze, což je zejména časově velmi náročné, na nudu to tak v blízké budoucnosti rozhodně nevypadá...

[sc:articleform id=5 articleid=2926]